保利地产：从极限奔跑到资本价值释放

　　投资要点：

　　 以往，保利地产靠高经营杠杆和高财务杠杆“双杠杆”驱动下保持着年均78%的资产扩张；但极限“奔跑”中，保利地产已接近负债上限，未来成长将从“重资产模式”转向“轻资产模式”，即，从资产依赖性扩张转向效率推动性增长，模式的转型意味着资产的扩张速度将减缓，但回报率和每股收益增速提升。

　　 保利地产的经营效率一直处于行业标杆水平，轻资产模式下，从土地重资产中释放出来的资本金被重新配置于经营环节，推动效率隐含回报从历史平均的18.0%提升到20.9%，每股收益的潜在增长率从历史平均的13.1%提高到16.7%。未来，如果周转速度能进一步提高10%，同时利润率降幅不超过15%（3个百分点），公司整体回报率将进一步提升。

　　 轻资产模式下，保利地产的合理估值为20倍市盈率，即，16.6元/股，较当前股价高64%，评级买入。