一、万达集团发展历史
二、万达商业地产四代产品
从演化历史可以看出万达（专题阅读）四代产品周期非常短，第一代产品到第二代产品仅仅经历了1年，第二代到第三代经历了3年，第三代到第四代产品经历了5年，公司的前两代产品每代仅仅开发了6座， 而且部分已经全部出售，公司的主要精力全部放在第三代产品的发展上。前两代产品分别为“单体盒式”和“组合盒式+高层”，这种开发模式的缺点是必须将产品建设在城市中心区才能提高物业价值，而中心区的地价往往比较高。第三代产品则是集合了酒店、写字楼、公共空间、购物中心、文化娱乐、公寓的综合体，可以简称为HOPSCA。
万达提出了一个口号“万达就是城市的中心”，第三代综合体也就是执行了打造城市中心的战略，其地理位置可以分布在城市的副中心、新区中心。其建筑形态为“盒式+高层+街区”，工作购物休闲于一体，由公司自己来打造城市的新中心，这种开发策略需要较强的整体规划能力和庞大的资金支持，拿地成本上优势明显。
万达商业地产公司四代产品升级
第四代产品则是体现公司的线下商业地产开发能力，顺应体验式商业地产的发展新方向，在第三代产品的基础上加入文化旅游体验元素。第四代产品主要分为两类：第一类是依托周边天然的旅游资源，搭建自己的商业综合体。第二类是在省会城市的核心区域，打造文化、娱乐体验中心，通过公司的资源和能力将万达自身打造成旅游景点。
万达商业地产四代产品示意图
第四代产品和开发模式体现了整体规划，互利共赢的理念。从万达地产的角度：综合体的开发采用租售结合的模式，通过销售一部分物业来获得项目的开发资金，平衡了公司的现金流。公司会持有核心物业用于出租，为公司提供稳定持续的现金流。
从合作商家的角度：订单地产模式在考虑品牌商开业成本的同时也缩短了万达地产的开发周期。
从消费者的角度：广场开业的时候基本保证全部门店开业，各种业态一应俱全，消费者单次出行能满足一站式需求，缩短了物业的培育周期。
三、万达商业地产优势
1、物业开发过程中具备强大的资源支持和执行力
得益于公司严格的项目管控体系和长期合作的优质承包商，公司在模块化管理系统的支持下建立了严格的操作流程，使得公司物业能够按时如期交付，这也是快速扩张的基础。
公司的模块化管理设置了351个节点，使得全国各个地方的物业开发都能够得到有效的监控，同时也有利于将负责人的绩效与执行情况紧密挂钩。信息化的开发流程管理是公司发展扩张的基石。公司2013年通过模块化管理系统一共控制了6984个节点，其中没有按时完工的节点占比不超过0.5%。同时我们对公司已完工的70个物业进行了统计，这70个项目的平均开发建筑面积达到了18.96万平米，而平均建设周期仅为2.16年，体现了公司强大的物业开发能力。
已完工项目平均面积达到18.96万平方米，而平均每个项目建设周期仅为2.16年
2、领先的订单地产模式，大大降低了物业空置率
订单地产模式大大缩减了招商流程，缩短了物业的培育期。一般商业地产的招商流程是，先按规划将商业地产建设好，建设完成之后再招商，商家进场后还需要根据自己的门店的定位和需要进行改造装修，因此原有模式下“建物业-招商-装修-推广”会导致新建的商业地产需要两年左右的培育期。而万达的订单地产模式在开建的时候就与长期合作的品牌商家进行协调，结合商户的需求，将每个入驻商家的需求统一纳入到整体设计中去。这种模式可以减少租户重新装修店面的时间，不至于在整体开业的时候出现大部分门店还在重新装修，公司与2000多个知名品牌建立了长期的战略合作关系，通过预租赁承诺，做到整体一起开业，可以极大的提升客户体验，大大缩减万达广场的培育期，还提升了物业整体的出租率。美国优质地产运营商西蒙集团近几年的空置率虽然不断下降，但仍高于3%，而万达广场过去三年的空置率基本维持在2%以下，部分空置也仅仅是因为装修改造。极低的空置率提升了万达广场的使用效率。
万达广场空置率长期控制在 1%以下
美国优质地产运营商 SPG 空置率不断下行，但仍然达不到 2%以下
3、长期培育积累庞大品牌库
万达地产的订单地产需要提前招商，而公司与多个品牌的长期合作伙伴关系也使得招商过程更加顺畅。公司的品牌库主要分为五类：生活精品、餐饮美食、服装饰品、休闲娱乐、个性化妆。对各个万达广场的入驻商家进行了不完全统计，一些著名的优质商家几乎成为万达广场的标配，也造就了万达广场的品牌。
生活精品：万达百货、沃尔玛、CK、木九十、万宁、三星等；
餐饮美食：星巴克、必胜客、麦当劳、KFC、汉拿山、哈根达斯等；
服装饰品： GCG、热风、 I DO、 FILA、 LEE、 Only、 SELECTED、 VERO MODA、
欧时力、CROSS、ZARA等品牌；
休闲娱乐：大歌星、万达影城、大玩家、Apple、奇乐儿等；
个性化妆：屈臣氏、SEPHORA、林清轩、STENDERS等。
万达广场“生活精品”品牌分布
万达广场“餐饮美食”品牌分布
万达广场“服装饰品”品牌分布
万达广场“个性化妆”品牌分布
4、万达商业地产作为集团产业布局的核心，与集团其他业务协同发展
万达集团旗下除了商业地产和文化集团之外，王健林还间接控制万达儿童娱乐集团和万达百货集团。在集团商业地产业务的基础之上，形成了电影院业务线、百货公司、娱乐、酒店和休闲业态互为补充的商业帝国。
依托商业地产，打造商业帝国集团
从2008年开始，伴随着万达地产第三代产品商业综合体的快速发展，万达百货、万达酒店、量贩KTV等业态的数量也增长迅猛，这些补充业态数量与万达广场数量基本上保持着稳定的配比。集团多个业态的共同发展，使得商业综合体的协同效应进一步显现，有利于万达集团的快速扩张。
百货、酒店、文化娱乐业态伴随商业地产快速扩张
集团占商业地产的租金比例逐年上升（单位：百万元）
同时我们也可以看到集团旗下的万达百货、万达院线及其他业态支付给万达地产的租金和物业管理费用占万达地产物业投资收入的比例不断提升，从2011年的16.9%上升到2014年上半年的18.2%。公司储备项目众多，按照招股书中披露的物业建设计划，预计公司2014年-2016年新完工的第三代综合体、第四代万达城合计数量为16个、33个、36个，未来几年成为公司快速扩张的关键时期，这也是万达地产选择在这个时点融资上市（专题阅读）的原因。在万达集团其他互补业态的支持下，万达地产扩张的步伐将迈得更稳更快。
四、快速扩张下的隐忧
1、第三代产品万达广场内品牌商家和体验业态的差异化不明显
公司开发能力较强，因此具备快速扩张的能力，而硬币的另一面就是对品牌商精细化管理的能力和精力投入就相对不足，虽然一座万达广场的主力店有统一规划和布局，但是在消费多样化和长尾化的趋势下，“标配”对消费者的吸引力在不断下降，同质化使得广场辐射范围较小。第四代产品已经开始在走差异化路线，但公司第三代产品仍占绝大部分，第三代产品的差异化升级将成为公司未来能否继续领先的关键。
2、二三线城市购物中心价值评估不确定性较大
公司模块化的经营策略虽然有利于全国快速扩展，然而目前部分二三线城市却面临一定程度上的商业物业供给过多的现状，一线城市和二三线城市的商业物业开发成本差距在15%以内，但租金的回报率相差几倍。城市之间商品的周转率、商品价格和客单价也差异较大，因此中短期来看，一线城市的商业物业的投资价值高于二三线城市，同时，网络购物对线下实体店的冲击将一直存在，电商向低线城市的发展使得中国线下实体的最后堡垒被逐步攻破，空军和陆军最后的格局尚不确定。
对万达地产已完工项目和在建项目进行了统计，其中已完工地级市项目面积占比已完工总面积的12.76%，而在建面积当中，地级市项目的占比上升到了23.92%。未来二三线城市商业物业价值提升幅度主要还是取决于城镇化的进程。正面和负面的因素同时存在，使得万达二三线城市项目的物业价值评估存在较大的不确定性。
万达地产二三线城市项目占比不断提升
3、订单模式易于扩张，但租金收益率较低
公司采用订单地产模式，需要商家提前签订租约，因此租金水平也相对较低。 而越是知名的品牌，租金水平越低，主要是由于这些品牌本身具备吸引人气，提升万达广场品牌价值的作用。从公司的模式和优势资源来看，公司拥有开发商资源库和品牌商资源库，优势更侧重于物业开发和招商。拿地也多选择选择在偏副中心，因此地价和租金水平也并不高。通过选取部分万达广场的首层租金和所在地优质物业首层租金进行对比可以发现，万达广场首层租金与优质物业首层租金仍然存在较大的差距，一定程度上体现了公司运营能力的不足。一旦万达跨过高速扩张期，物业投资收入的占比不断提升，租金水平成为影响公司整体估值水平的主要因素，因此进一步提升商业物业运营能力是未来立足的关键。
万达广场首层租金与当地优质物业首层租金存在一定差距
原资料名称：万达商业地产IPO深度报告(44页)
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